合资方要走，控股方接盘，而且是在标的刚刚扭亏的当口。
9月27日晚，恩捷股份（002812.SZ）公告，公司控股子公司上海恩捷新材料科技有限公司与亿纬锂能签署《湖北恩捷新材料科技有限公司股权转让协议》，拟以自有及自筹资金11.5亿元收购亿纬锂能持有的湖北恩捷45%股权。此前9月24日，公司第六届董事会第十二次会议已审议通过《关于收购下属子公司少数股权的议案》。交易完成后，上海恩捷将持有湖北恩捷100%的股权，湖北恩捷成为恩捷股份的全资子公司，该事项属董事会审批权限范围内，不构成关联交易及重大资产重组。
这桩交易的由来要回溯到五年前。2021年9月18日，恩捷股份指定控股子公司上海恩捷与亿纬锂能、荆门高新技术产业开发区管理委员会签署《合同书》，约定由双方在荆门高新区共同设立合资公司，并由合资公司投资建设高性能锂电池隔膜项目。截至2022年8月，项目公司湖北恩捷设立、备案及增资完成，恩捷股份持有55%股权，亿纬锂能持有45%股权。按规划，湖北恩捷建设年产能为16亿平方米的湿法锂离子电池隔离膜和涂布膜项目，规划16条湿法隔膜全自动生产线，并优先向亿纬锂能及其子公司供应，项目总投资52亿元。
如今买方溢价接盘。截至2026年6月30日，湖北恩捷资产总额47.55亿元，负债总额31.36亿元，净资产16.19亿元，按45%股权计算的对应净资产约7.29亿元，11.5亿元的转让价溢价约57.75%。
投资参考网记者注意到，标的的盈利拐点来得极短，含金量需要拆开看。2025年湖北恩捷净利润还是-476.98万元，处于亏损状态；2026年上半年实现营业收入10.40亿元、净利润2.26亿元，刚刚完成扭亏。但同期经营活动产生的现金流量净额分别为-2.47亿元、-2.65亿元——上半年赚了2.26亿元，经营现金流反而净流出2.65亿元。这一数据说明，标的虽已跨过盈亏平衡线，主营业务仍不具备自我造血能力，账面利润并未同步转化为现金。恩捷股份在公告中称，交易有利于完善公司股权结构、提升经营决策效率，资金来源于自有资金及自筹资金，不会对现有主营业务的正常运营造成不利影响。
卖方为何此时离场
亿纬锂能给出的解释有两句：优化资产结构、集中优势资源发展主营业务，以及适当回收投资成本、兑现部分投资收益。这两句话放在其2026年的资本开支节奏里看，意图就清楚了。2026年4月，公司一口气披露江苏启东50GWh、福建上杭60GWh两个储能电池基地的投资计划，合计投资额约110亿元；4月10日的业绩说明会上，管理层曾提到，自3月27日以来密集披露多项投资计划，累计投资额约230亿元，规划新增产能230GWh。资本开支的需求摆在那里，每一分钱都需要权衡。而湖北恩捷这边，亿纬锂能持股45%，既不能主导产能调配，又占用大量资金。2025年11月，公司已经做过一轮子公司业务调整，明确收缩非核心业务，此次退出是同一逻辑的延续。
卖方自身的经营并不差。2025年，亿纬锂能实现营业收入614.70亿元，同比增长26.44%，首次突破600亿元；归母净利润41.34亿元，同比增长1.44%；动力电池出货50.15GWh，同比增长65.56%，全球排名跃升至第六；储能电池出货71.05GWh，同比增长40.84%，稳居全球前二。2026年上半年，公司预计归母净利润31.30亿元至33.71亿元，同比增长95%至110%。
由此可见，亿纬锂能并非因缺钱而卖，而是把资金从参股环节挪向电芯主航道。这也意味着，11.5亿元对价对应的不是甩包袱，而是双方对同一块资产的定价分歧——一方看重控制权，一方看重现金。
买方刚从谷底爬出来
恩捷股份为何此时买断，答案藏在半年报里。8月25日披露的2026年半年度报告显示，上半年公司实现营业收入86.71亿元，同比增长50.47%；归母净利润8.20亿元，上年同期为亏损9311.38万元，同比增长980.99%，实现扭亏为盈；扣非净利润8.49亿元，上年同期亏损9453.82万元；经营活动产生的现金流量净额11.62亿元，上年同期2.10亿元，同比增长452.38%。基本每股收益0.8352元，加权平均净资产收益率3.15%，较上年同期上升3.53个百分点。
二季度动能更强。单季营业收入47.63亿元，同比增长56.99%、环比增长21.77%；归母净利润5.60亿元，同比增长570.2%、环比增长115.13%；扣非净利润5.88亿元，同比增长575.43%。从盈利指标看，上半年公司毛利率29.89%，同比上升14.36个百分点；净利率11%，较上年同期上升13.29个百分点。二季度单季毛利率31.37%，同比上升17.28个百分点，环比上升3.28个百分点；单季现金流净额9.55亿元，环比增长约362%。
核心业务的弹性最大。上半年锂电池隔离膜收入76.20亿元，同比增长58.09%，占营业收入87.88%，该业务毛利率达31.65%，同比提升17.99个百分点；无菌包装收入5.61亿元，同比增长24.53%，毛利率18.37%；BOPP膜收入2.72亿元，同比下降0.57%，毛利率11.67%；特种纸收入2487.06万元，同比增长17.1%。境外业务毛利率更高，达到42.51%。对比发现，利润几乎全部来自隔膜这一条线，其余板块仍在原地踏步。
费用端在扩张。上半年期间费用11.96亿元，较上年同期增加2.64亿元，期间费用率13.79%，同比下降2.38个百分点；其中销售费用同比增长25.84%，管理费用同比增长33.55%，研发费用同比增长18.54%，财务费用同比增长37.45%。同期公司计提资产减值损失1.47亿元，应收账款和存货规模仍然较大。
拉长看，这家公司的业绩曲线大起大落。2022年至2025年，营业总收入分别为125.91亿元、120.42亿元、101.64亿元、136.33亿元，归母净利润分别为40.00亿元、25.27亿元、-5.56亿元、1.43亿元。2024年首次出现年度亏损，公司解释为所处锂电池隔离膜行业市场竞争加剧、叠加下游降本压力，产品价格及毛利下降，同时对存货等资产计提减值损失。2025年四季度起逐步修复，当季营业收入40.89亿元、归母净利润2.29亿元；2026年一季度营业收入39.08亿元、归母净利润2.60亿元，单季盈利已超过2025年全年。
资金始终是那道坎
真正需要盯住的是资产负债表。截至2026年一季度末，恩捷股份短期借款达73.33亿元，一年内到期的非流动负债达23.12亿元，合计96.45亿元，同期货币资金仅28.89亿元，短债资金缺口达67.56亿元。更早的2025年9月末，公司有息负债为156亿元，是货币资金24.49亿元的6.37倍，前三季度财务费用2.43亿元，同比增长约32.07%。
在此背景下，公司的扩产路线出现过一次明显的掉头。5月14日，恩捷股份公告拟在四川省自贡市荣县投资建设年产50亿平方米锂电池隔离膜项目，预计总投资40亿元，由公司持有项目公司67%股权，自贡市人民政府推荐的产业合作方持股33%，项目公司四川恩捷新材料科技有限公司已于6月8日完成工商登记，注册资本约13.67亿元。仅仅八天之后的5月22日晚，公司又公告终止在马来西亚新设子公司投资建设锂电池隔离膜项目，该项目于2024年9月审议通过，规划产能约10亿平方米/年，总投资额预计约20亿元，终止原因是外部市场环境及行业竞争格局较前期发生变化。
投资参考网记者梳理发现，收回合资股权只是其扩张版图的一条支线。此前，子公司江苏恩捷以4亿元对价全额收购SK IE Technology持有的爱思开电池材料科技（江苏）有限公司100%股权，标的公司已变更为常州恩捷新材料有限公司，拥有8条基膜产线、设计年产能约9.4亿平方米，并配套10条涂覆产线。2025年11月30日晚，公司还曾公告筹划发行股份购买青岛中科华联新材料股份有限公司100%股权，向产业链上游的湿法隔膜装备环节延伸，中科华联成立于2011年、注册资本约2.06亿元，曾为新三板挂牌企业。
与收购公告同日披露的还有多项担保合同。公司与邮储银行上海宝山区支行签订《连带责任保证合同》，对上海恩捷额度为1亿元的流动资金借款提供连带责任保证担保；与中信银行重庆分行签订《保证合同》，对重庆恩捷额度为5000万元的流动资金贷款提供连带责任保证担保；与平安银行广州分行签订两份《最高额保证担保合同》，分别对上海恩捷额度为2亿元、珠海恩捷额度为3亿元的综合授信提供连带责任保证担保。截至公告日，公司及子公司间经审批担保总额为600亿元，占最近一期经审计归母净资产的235.6%；实际签署有效的担保总额为375.91亿元，占比147.61%。
股东与治理
筹码在上半年明显分散。截至2026年6月30日，公司股东总户数16.03万户，较一季度末增加3.81万户，增幅31.19%；户均持股市值由一季度末的54.49万元下降至41.00万元，降幅24.75%；人均流通股5132股，较上期减少23.78%。前十大股东持股4.84亿股，占总股本49.26%，其中PAUL XIAOMING LEE持股1.28亿股、占比13.09%，玉溪合益投资有限公司持股1.19亿股、占比12.17%，李晓华持股8074.99万股、占比8.23%。十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股3099.97万股，较上期减少1639.33万股；泉果旭源三年持有期混合A持股887.00万股，较上期减少57.98万股。
资料显示，云南恩捷新材料（集团）股份有限公司成立于2006年4月5日，2016年9月14日在深交所上市，发行价23.41元，注册地位于云南省玉溪市高新区抚仙路125号，所属申万行业为电力设备—电池—电池化学品。公司前身为创新股份，2018年耗资约50亿元收购上海恩捷后更名为恩捷股份，主营业务切换至锂电池隔膜。2018年至2022年，营业收入由24.57亿元增至125.91亿元，净利润由5.18亿元增至40.00亿元。董事长Paul Xiaoming Lee（李晓明）1958年出生，1992年12月毕业于美国马萨诸塞大学高分子材料专业，2025年从公司获得的税前报酬总额为204.28万元；副董事长兼总经理李晓华1962年出生，薪酬175.27万元；董事会秘书为白云飞。实际控制人系李晓明家族，直接及间接控制公司股份比例为42.22%。
回报方面，公司2026年半年度分配预案为每10股派现4.1元（含税），现金分红总额约4亿元，同时正在推进不低于1亿元、不超过2亿元的股份回购计划。上市以来公司累计派现28.25亿元，近三年累计派现15.00亿元。
股价
二级市场上，公司股价年内承压。9月28日盘中数据显示，恩捷股份最新价44.92元，较前一交易日收盘价46.30元下跌2.98%，换手率0.66%，成交额2.44亿元；总市值440.81亿元，流通市值368.14亿元，市盈率（TTM）41.74倍，市净率1.69倍；年初至今累计下跌20.69%，近20日下跌17.55%。9月23日，公司收盘价对应总市值466.13亿元。
一边是上半年86.71亿元营收、8.20亿元归母净利润、11.62亿元经营现金流，业绩拐点看起来已经落地；另一边是11.5亿元溢价57.75%买断一个刚扭亏、经营现金流仍为负2.65亿元的标的，加上375.91亿元的实际担保余额和67.56亿元的短债缺口。
隔膜行业的景气度确实在修复，5微米及以下超薄隔膜的供给缺口也真实存在。但把这条曲线走完，需要的不只是买下产能——产线能做什么产品，比有多少条产线更重要。
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